¿Estamos de veras blindados?

Luis Gamero Russo, economista

Hace poco más de dos años, cuando ya se veía venir la crisis financiera internacional, y ante el triunfalismo del oficialismo que nos aseguraba que estábamos blindados, me hice la misma pregunta: ¿estamos de veras blindados? (ver en: http://institutodelperu.org.pe/index.php?option=com_content&task=view&id=1091&Itemid=130)

Mi conclusión fue que, si bien estábamos mejor que antes (sobre todo por el alto nivel de reservas internacionales y una situación fiscal equilibrada), la inflación interna se había acelerado y no habíamos guardado suficiente “pan para mayo”. En el 2009 los resultados no fueron tan satisfactorios, pues decaímos en casi nueve puntos porcentuales de crecimiento económico, uno de los mayores desplomes del continente.

A estas alturas, ya está confirmado que la recuperación mundial es más débil de lo esperado, y si bien el 2010 será de alto crecimiento para el Perú, el próximo año será de menor dinamismo. Veamos.

La mayoría de los países emergentes que venían creciendo rápidamente han comenzado a aplicar los frenos mediante políticas macroeconómicas más restrictivas. Por otro lado, los EE.UU. todavía muestran signos de una débil recuperación, y los países de Europa han empezado a adoptar políticas de ajuste presupuestario ante sus problemas de solvencia fiscal; todo lo cual impone ciertas restricciones al crecimiento del país en el 2011.

De no mediar un bajón de precios internacionales de nuestras principales exportaciones, o un frenazo a la entrada de capitales externos, continuaremos con una balanza de pagos positiva y, por lo tanto, acumulando reservas internacionales (con una tendencia del sol a apreciarse). Actualmente, nuestras reservas internacionales sobrepasan ya los US$39 mil millones, los cuales son equivalentes a más de 20 meses de importaciones; y esta sólida posición externa nos ayudará a paliar los efectos de la débil recuperación mundial, y también de eventuales presiones inflacionarias internas gracias a una mayor capacidad importadora.

El BCR parece haber aprendido de sus errores durante la crisis pasada, cuando no actuó a tiempo ante el rebrote inflacionario del 2008, y no aplicó oportunamente una política monetaria más expansiva al inicio de la crisis. Este año, en cambio, ha reaccionado ante las primeras cifras de crecimiento acelerado del PBI, el cual marcha a ritmo de 9% anual o más; y en concordancia con la regla de Taylor (1), subió ya varias veces su tasa de interés de referencia (hasta llegar a 2.5% recientemente), y elevó los encajes en soles y dólares en un intento por evitar un recalentamiento de la economía y una entrada excesiva de capitales a corto plazo. Porque si no se modera el crecimiento de la economía, se podría trasladar la presión de una mayor demanda a los precios internos.

Pero el BCR también ha decidido seguir acumulando reservas internacionales mediante sus intervenciones cambiarias, con el fin de moderar la volatilidad del tipo de cambio. Y esta decisión se contradice con la anterior y reduce su efectividad. Cuando el BCR sale a comprar dólares, lo hace inyectando soles a la economía. Y si esta nueva liquidez no se esteriliza, aumenta la presión sobre los precios internos. La evolución de los agregados monetarios así lo confirman (la oferta monetaria a junio creció casi 26% anual y el crédito al sector privado 20%).

Resulta pues inconsistente que el BCR retire los estímulos monetarios al elevar la tasa de interés y los encajes; y a la vez, inyecte más liquidez al querer administrar el tipo de cambio. Ante esta contradicción, el BCR intenta lo más difícil, una sintonización fina del dial monetario mediante un sutil “tira y afloja” destinado a que ambos objetivos no se contraríen demasiado; en vez de permitir una mayor demanda de divisas (mediante la ampliación de la limitación a las AFPs para invertir en el exterior, por ejemplo).

¿Y está el lado fiscal ayudando a protegernos de una débil recuperación mundial? Parcialmente sí, porque una favorable recaudación tributaria durante este año libera recursos fiscales. Ante esto, cabe preguntarse si estos recursos adicionales se están aplicando debidamente.

Por ejemplo, el Fondo de Estabilización Fiscal, creado justamente para protegernos de eventuales baches recesivos, había acumulado ahorros por US$1,800 millones a diciembre del 2009, o sea casi 1.5% del PBI. Estamos ciertamente mejor que antes de la crisis cuando estos recursos eran de solo US$400 millones; pero comparativamente, ¿saben cuánto tiene Chile en un fondo similar? Más de US$ 11,000 millones, o sea 6 veces más de lo que el Perú reserva.

Entonces, ¿quién está de veras blindado?

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